2021年10月以来，广东、上海、北京、陕西汉中市、陕西榆林市定边县陆续提出启动“全域无隐债”试点，且广东在2022年1月20日宣布如期实现“清零”目标，为其它地区化解隐性债务提供了典范。地方政府隐性债务是近年来伴随着我国城镇化发展而衍生的一种事物，但由于此类债务是“隐性”的，导致中央难以掌控其规模及发展的新趋势。2018年，国务院下发《关于防范化解地方政府隐性债务风险的意见》（中发〔2018〕27号，此文未公开，下称“《27号文》”），该文要求地方政府在5-10年内化解隐性债务。随着慢慢的变多的地区启动实施“全域无隐债”工作，后续各地方的存量隐性债务规模将陆续压降。本文在对比过往化债措施基础上分析本轮化债特点，进而分析其对基建投资项目的影响。
隐性债务的概念最早于2017年提出。2017年7月，中央政治局会议强调，“积极稳妥化解累积的地方政府债务风险，有效规范地方政府举债融资，坚决遏制隐性债务增量”，首次明白准确地提出“隐性债务”这一概念。2018年8月，国务院下发《27号文》，根据媒体披露的《27号文》的部分内容，地方政府隐性债务是指地方政府在法定债务预算之外，直接或间接以财政资金偿还，以及违法做担保等方式举借的债务。具体来看，以2014年12月31日（即新预算法生效之日前）为界限，主要包括：
（1）2014年12月31日后地方政府违法违规融资形成的债务。具体表现形式包括 ，①通过地方有关企业和事业单位以贷款、债券、信托、资管产品、融资租赁等方式举借债务，实际依靠财政资金偿还；②以“明股实债”等方式违规参与的PPP项目、政府投资基金等；③以国有资产为相关单位做抵押、质押，或者将非经营性资产注入公司进行融资等。
（2）截至2014年12月31日经过审计确认的地方“负有担保责任”或“承担一定救助责任“的债务中，经后续证明确实属于“负有偿还责任”的债务。除上述两种情况外，还包括2014年审计确认时漏报的债务，2015年后原存量政府债务的合规后续融资（如棚改相关融资）等 。
1、第一阶段：2014年-2015年，集中登记政府债务并通过公开发债等方式予以置换化解
2014年后，随着国务院关于加强地方政府性债务管理的意见（国发〔2014〕43号）和新预算法的发布实施，财政部对2014年12月底之前的所有债务（此时尚未区分隐性债务）进行了一次集中登记，随后对登记范围内的债务通过公开发债等方式予以置换化解。
2014年底进行政府性债务的清理甄别锁定规模，此后只有发行地方政府债券能计入地方政府债务。新增的政府债券信息和存量债务在地方债管理系统里可以查到，所以是显性的，而2015年以后融资平台、政府部门、事业单位新增的其他债务没计入系统中，所以是隐性的。因此，2015年是一个重要的时间节点，此后政府及其部门、融资平台公司、国有企业、事业单位等以非政府债券形式的举债视为隐性债务。其中既包括贷款、非标等融资，也包括新兴的、不合规的政府购买服务、PPP项目、专项建设基金、政府投资基金等形成的债务。
2、第二阶段：2015年至今，重点清理政府隐性负债并逐步推进全域无隐性负债
尽管经过了上述第一阶段的债务处置，但2015年到2018年，地方政府融资又经历了一轮全新的扩张。隐性债务变种方式包括工程类项目政府购买服务，违规PPP，违规政府产业基金，明股实债类融资等等。
2017年7月，中央政治局会议强调，“积极稳妥化解累积的地方政府债务风险，有效规范地方政府举债融资，坚决遏制隐性债务增量”，首次明白准确地提出“隐性债务”这一概念。2018年8月，国务院下发《27号文》，内容涉及隐性债务口径的统一，并要求地方政府在5-10年内化解隐性债务。随后又出台《地方政府隐性债务问责办法》（中发〔2018〕46号，下称“《46号文》”），对地方政府“终身问责、倒查责任”的要求落地。随后财政部下发《地方政府债务统计监测工作方案》、《财政部地方全口径债务清查统计填报说明》、《政府隐性债务认定细则》等，要求各地政府依规将截至2018年8月31日的隐性债务余额、资产等数据，填报至财政部设立的地方全口径债务监测平台。
本轮隐性债务化解是根据《27号文》和《46号文》展开的，和2014年底的债务置换的逻辑完全不同。2014年底类似于中央兜底的做法，用公开发行的政府债券置换此前的隐性债务，这次的化解更多基于市场化的原则进行，目的是粉碎市场对中央政府兜底的幻觉。在《27号文》的基础上，财政部发布了《财政部地方全口径债务清查统计填报说明》，提出6种隐性债务化解方案：
安排年度预算资金，超收收入，盘活财政存量资金等偿还。例如，2018年海口市人民政府印发《海口市2018-2019年政府性债务化解规划方案通知》。从调配财政资金方面，海口市人民政府提出三点要求：（1）压缩经常性支出，统筹新增财力，每年将从因体制调整形成的新增财力的50%部分用于偿债；（2）盘活存量资金，从每年盘活的存量资金中安排30%以上用于偿债；（3）盘活土地资源，加大土地出让力度，对现有的储备地全面进行梳理，对具备出让条件的土地细化分类，2018年完成土地出让收入295亿元，在保障省市重点项目建设后，筹集80亿元用于偿债。同时，上述化债要求落实至具体牵头领导、牵头单位及责任单位并予以公示。化债方案落地实施后，2018年海口市共消化政府存量债务本息约40.8亿元。
例如，2019年12月和2020年12月，中国贵州茅台酒厂（集团）有限责任公司均无偿划转贵州茅台5,024万股股份（占总股本4%）至贵州省国有资本运营有限责任公司，期间贵州省国有资本运营有限责任公司通过减持套现获得偿债资金超过600亿元，股票收益超过千亿元。
例如，2018年年底，海口市出台停车位、广告牌的管理办法，统一管理，提高国有资源的利用率和效益，增加国有资产的营收。盘活国有闲置房产和土地，加大行政事业单位、国有企业的闲置房产、土地等资源的盘活力度；加快零星债务的处置力度；加快不规范举债融资行为的整改。
例如：2017年山西省厅整合62条政府还贷高速公路、10户路桥企业、厅直2户科研企业、省高管局3户直属企业和省国资委管理的路桥集团、交通投资集团、高速集团，组建了山西交通控股集团有限公司（以下简称“山西交控集团”）。此后，山西交控集团成为山西省高速公路债务主体，负责化解山西高速公路相关隐性债务。2018年12月，山西交控集团与国开行牵头，工行、农行、中行、建行、交行、邮储等参团的银团签订《银团贷款协议》，债务重组规模约2,607亿元，每年可减少利息支出约30亿元。山西省高速公路化债方式在化解政府性债务、推进政企分开、培育强劲市场主体方面均取得实质性工作成果。
例如，2018年镇江某地试点化解地方隐性债务方案措施之一，总体上是由国开行提供化解地方隐性债务专项贷款，从2019年起对镇江做十年期每年200亿成本在2%左右的长期贷款用于债务化解，采取“借款置换非标债务”的模式，利率在基准左右，由下属的平台公司作为承接主体，再以普通借款方式投放到辖区各平台，大多数都用在置换纳入隐性债务中的高成本非标，以减少相关成本。镇江此次将存量高成本债务置换为低成本债务的做法，极大地减轻了地方政府的债务压力。
早在2018年9月，国务院发布的《关于加强国有企业资产负债约束的指导意见》就曾明白准确地提出，“对严重资不抵债失去清偿能力的地方政府融资平台公司，依法实施破产重整或清算”。2021年9月份，江苏省政府公开的《关于进一步深化预算管理制度改革的实施建议》中，表示有序推进地方融资平台公司市场化转型，剥离其政府融资职能，对失去清偿能力的要依法实施破产重整或清算。2021年10月中旬，云南省政府公布《关于完善省以下财政体制深化预算管理制度改革的意见》，其中也提出清理规范地方融资平台公司，剥离其政府融资职能，对失去清偿能力的要依法实施破产重整或清算。江苏、云南、贵州等省份近期出台的有关政策也并非新的提法，多是沿用的表述。但各省的政策体现了他们对中央政策执行的决心，也表达出进一步剥离政府和城投之间的关联，加强城投平台市场化运作，引导打破刚兑的态度，化解隐性债务风险。尽管政策层面已释放信号，但目前市场上还没看到真正意义上的城投破产重整或清算案例。虽有一些城投子公司的破产案例，比如沈阳盛京能源发展集团有限公司、云南艺术家园房地产开发经营有限公司、江苏昌润城建开发有限公司和无锡鑫连鑫物资有限公司等。但这一些企业严格来说不属于平台公司，其破产重组或清算事项发生时也未引起长期资金市场的过度恐慌。
2018年8月，国务院下发《27号文》，要求地方政府在5-10年内化解隐性债务。2019年12月，首批建制县（区）隐性债务化解试点推出，地方纳入试点后可发行地方政府债券（省代发）置换部分隐性债务，纳入试点的主要是贵州、云南、湖南、甘肃、内蒙古、辽宁六省（自治区）的部分县市。2021年10月以来，广东、上海、北京、陕西汉中市、陕西榆林市定边县陆续提出启动“全域无隐债”试点，且广东在2022年1月20日已如期实现“清零”目标。另依据市场不完全统计，自2020年12月以来，已有56个建制区县公开披露纳入隐性债务风险化解试点。河南有9个，西藏有7个，湖南和浙江各6个，云南有5个，四川有4个，江西、福建各3个，陕西、内蒙古、重庆、安徽和辽宁各2个，青海、山东和宁夏各1个。其中25个建制区县有存量城投债，并集中在浙江（6个）和江西（3个）。
2021年10月-12月广东、深圳陆续发行1121亿特殊再融资债券（其中广东1072亿、深圳48.2亿），专项用于偿还存量债务。市场分析认为，该批特殊再融资债券与当地提出的“全域无隐性债务试点工作真正开始启动”有关，将助力当地隐性债务清零。从省份分布来看，截至2021年10月底，27个省已发行“偿还存量债务”再融资债，其中广东省规模最多，仅湖北、上海、黑龙江、海南暂未发行“偿还存量债务”再融资债。展望未来，“偿还存量债务”再融资债可能继续发行，但预计整体发行规模不会太高。根本原因有两点：一是全国范围内大规模发行置换债的浪潮已过去（2015-2018年）；二是从程序上来看，“偿还存量债务”再融资债的发行需要下达对应限额。根据2020年12月发布的《地方政府债券发行管理办法》（财库〔2020〕43号），地方财政部门应当在国务院批准的分地区限额内发行地方政府债券。新增债券、再融资债券、置换债券发行规模不允许超出财政部下达的当年本地区对应类别的债券限额或发行规模上限。
上海市2021年末公布的《关于提请审议上海市2021年市级预算调整方案（草案）的议案的说明》（预算调整方案说明）披露，按照党中央、国务院关于防范化解地方政府隐性债务的决策部署，北京市、上海市和广东省纳入全国“全域无隐性债务”第一批试点省市，启动试点工作。预算调整方案说明还表示，上海拟将2021年市级收入预算调整为3525 亿元，比2020年增长7%，比年初预算增收130亿元。同时，拟增加一般公共预算支出130亿元。其中，上海市加快化解地方政府债务，拟增加安排市级支出100 亿元，用于偿还部分轨道交通建设项目银行贷款。因此，除了发行特殊再融资债券外，用超收收入偿还隐性债务也是清零的方式之一。
目前，绝大多数省份都披露了财政预算报告，透过这些报告可以管窥地方债化解情况。
《关于陕西省2021年财政预算执行情况和2022年财政预算草案的报告》中写道：抓实政府隐性债务风险化解。严格实行隐性债务风险化解年度目标责任考核，加强督查核查，坚决杜绝虚假化债、数字化债。紧盯高风险地区，压实主体责任，重点推进，统筹政策资源，实施“建制县”隐性债务风险化解试点。开展隐性债务风险常态化监控，严格落实政府举债融资52条负面清单，坚决遏制新增隐性债务。全省隐性债务风险稳步降低，总体可控……深入推动重点市县风险化解和融资平台整合升级，推进隐性债务“清零”试点，抓好法定债务、隐性债务动态监测，加强违法违规举债融资执纪问责，积极化解存量债务，坚决遏制新增隐性债务。
《关于西藏自治区2021年预算执行情况和2022年预算草案的报告》中写道：积极防范化解债务风险。严格债务限额管理，按照“资金跟着项目走”的原则，健全政府债务项目和资金管理机制，足额保障债务还本付息支出需求。坚决刹住违法违规举债行为，稳妥化解隐性债务存量，争取中央财政试点资格，组织做好全区县级隐性债务清零工作，积极采取债务展期等方式缓解化债压力。
《关于河南省2021年预算执行情况和2022年预算草案的报告》中写道：着力防范化解各类风险。坚持把防范化解重大风险作为工作的重中之重，牢牢守住不发生系统性风险的底线。严格落实政府债务风险防范化解与有关政绩考核、新增债券分配等挂钩机制，引导市县积极化解债务风险。加强PPP项目入库和新设政府投资基金审核，严控违法违规举债“后门”。稳步推进隐性债务风险化解试点工作，连续4年超额完成上报中央的隐性债务化解计划，我省债务风险总体可控。
《关于广西壮族自治区全区与自治区本级2021年预算执行情况和2022年预算草案的报告》中写道：兜牢财政运行安全底线取得新成效。政府债务风险有效管控。全区发行再融资债券560.2亿元，到期政府债券偿付风险有效缓释。安排各类资金115.8亿元、待偿债再融资债券结余收入23.53亿元偿还到期债券本金，安排各类资金272.73亿元偿还到期债券利息，所有到期政府债券本息如期偿付。超额完成政府隐性债务年度化解计划。印发实施推动政府融资平台公司市场化转型若干措施，融资平台公司转型持续提速。支持做好国有企业债务风险化解工作，防止风险传导，牢牢守住不发生区域性系统性风险底线。
《关于四川省2021年预算执行情况和2022年预算草案的报告》中写道：严格落实偿债资产金额来源，发行再融资债券990.7亿元，提高自有资金偿债比例，及时足额偿还到期政府债务本金1207.9亿元、利息480.7亿元。抓实隐性债务风险化解，坚决遏制隐性债务增量，妥善处置和化解存量，圆满完成年度化解计划。强化债务风险监测预警，有效前移风险防控关口。加强政府债务信息公开，提升地方政府债务管理透明度。
通过上述财政预算报告能够准确的看出各省份对于隐性债务的化解任务都是圆满完成或者超额完成，可见各省对于隐性债务的化解制定了量化的任务目标并付诸了切实的行动。不少省份提出下一步要推进隐性债务“清零”试点，相信未来会有更多类似广东省实现隐债“清零”目标的官宣。
1、各地逐步推行隐性债务全域清零目标，对被认定为隐性债务的工程款清欠提供有利契机，实施工程单位可与政府或平台公司协商将此类债务进行置换或清偿。
2、从2014年开始的各阶段化债措施来看，是由中央统一安排处置到地方市场化处置过渡的过程，处理层次逐步下调。作者觉得，未来各地“官宣”隐债清零后地方隐债的概念将会消失，此类债务自然不会再被认定为是地方政府的债务，而将由平台公司自担。平台信用与政府信用的关联会被进一步破除，在未来公益类项目或准公益类项目选择上，平台公司的信用程度判断标准应当优于地方政府财力标准。
3、在PPP缺乏额度且无另外的合规基建投资模式背景下，地方政府一方面要通过基建“稳增长”，另一方面要隐债“清零”。这就需要平台公司能“讲好故事”。“后PPP时代”的探索中，ABO项目融资困难，以土地作为项目平衡的模式并未获得金融机构的认可。而类似于PPP之于BT，在传统的基建项目中加入更多运营因素（如ECP+O），使得项目回款更有逻辑、更符合“清零”背景下的合规性要求，应是未来基建投资的可持续模式。对于施工公司而言，打造基础设施运营能力，成为城市运营商、进而成为地方政府和平台公司的长期合作伙伴正是隐债逐步清零下转变发展方式与经济转型的一种优选。